五四作为政治运动，参加者意中的敌人，无疑是日本。所谓曹、章、陆者，在人们心目中，无非是助纣为虐的内奸而已。运动预先定下的文明基调，使得抗议的人们不可能采取别的手段来伤害敌人，因此，对日本唯一的抵抗，就是抵制日货。抵制日货是五四持续最久的抵制运动，大规模的运动一直持续到1920年一整年，个别地区甚至延续时间更长，对于一些人而言，抵制日货甚至成为一生的习惯。曾国藩的曾孙女曾宝荪回忆说，她小时候所在长沙艺芳女校，抵制日货的十人团，一直坚持了约30年，直到1945年日本投降才解散。当时参加抵货的人，往往特别强调不要忘记外国人讥笑国人的“五分钟热血”，一定要坚持下去。当年还是小学生的人，对五四的记忆，印象最深的，就是抵制日货。号称民国讲史第一人的著名史学家黎东方，时在扬州读高小，不仅参加抵货，把家里仆人用的日本牙粉扔掉，换成国货，还跟4个小伙伴，组成“醒华会”，跟在中学生后面上街嚷嚷抵制日货。
抵制日货，是当时国人可以用来对日本示威唯一的法宝，大体上类似于美国著名学者詹姆斯·斯科特〔James Scott〕所谓“弱者的武器”〔Weapons of the Weak〕，只是相对而言，比较明目张胆而已。之所以如此，一是当时军阀统治比较弱，镇压困难，二是当时的军阀政府，在民族主义的风潮面前，对于镇压，缩手缩脚。以当时国人的认识，认为日本第一要靠中国的大米，第二要靠中国的市场，如果中国人不买他们的东西，日本就会穷，甚至衰落。天津国民大会宣言说，如果中国人坚持抵制日货，必使日本“受经济上莫大之恐慌”，而天津的一份传单上甚至说，“日本原是极穷的国，就是指着卖给我们中国货物赚了钱去过日子。我们要是不买他的货物，他国里既没有钱用，自己过日子都顾不过来，那还有心思来琢磨我们”。而且，抵制日货也是一种民间行为，是参加运动的民众由于对政府极度失望，产生的一种不再相信政府转而依靠自己的力量抵御日本侵略的方案。一份天津学生号召抵制日货的演讲辞上，一开篇就说，“我们不幸作了中华民国的人，又不幸作了中华民国的学生，大不幸又处在现在千钧一发的时候。既是一个中华民国的人，就得想一个方法救国。”号召了学界、商界、报界和劳动界，说唯一不能指望的就是政界，不卖国已经够了，根本不指望他们救国。这样的议论，在各地都有。因此，抵货本身，也有对政府的抵制意味。加上抵货行为的本身，在政府而言，属于违法行为，至少在公开场合，政府是要禁止的，所以，因抵货，学生跟政府方面，在理论上是处于对立状态的。
事实上，当时的中国政府，无论北京当局还是地方军阀，对于五四期间声势浩大的抵制日货运动，基本上处于无所作为的状态，碍于日本政府的抗议，从上到下都做了一些禁止抵货的表面文章，但大体上都睁眼闭眼，只求学生们不在字面上宣传抵制日货就可以了。抵货的人们也很识趣，将日货改成“仇货”，或者“某货”，政府方面也就装作事情没有发生。只有天津警察厅将跟日本人发生冲突的学生抓了起来〔后来也放了〕，其他的军阀，基本上无所作为，连号称皖系嫡系的湖南督军张敬尧，也不过就是禁止大规模焚烧日货而已。有的地方军阀，比如驻扎湖南常德的冯玉祥，甚至公开支持学生抵货。当日本领事出面保护日商，冯玉祥则拿日本人私卖烟土的案件出来，跟日本领事纠缠，搅得对方只好不了了之。
抵货的中坚人士，肯定是学生，抵货的学生，从一开始就表现出强烈的牺牲精神。很多人一开始就把自己和家里人所有的所有日货，统统砸掉烧毁。
“这是日货，打了去！”一个玻璃瓶的日本牙粉扔出来了，扔在台阶上，立即打碎了，淡红色的牙粉，飞洒满地。
“这也是日货，踩了去！”一只日货的洋瓷脸盆，被一个学生倒仆在地上，猛地几脚踩凹下去，瓷片一片片地剥落下来，一脚踢出，瓷盆就像含怨无诉地滚到墙角里去了。
“你们大家看看，这床席子大概不是日本货吧？”一个学生双手捧着一床东洋席子，表现很不能舍的样子。
大家走上去一看，看见席头上印了“日本制造”四个字，立刻同声叫起来；“你的眼睛瞎了，不认得字？你舍不得这床席子，想做亡国奴！？”不由分说，大家伸出手来一撕，那床东洋席，就被撕成碎条了。
我是一个苦学生，从乡间跑到城市里来读书，所带的铺盖用品都是土里土气的，好不容易弄到几个钱，买了日本的牙刷，金钢石牙粉，东洋脸盆，并也有一床东洋席子。我明知道销毁这些东西，以后就难得钱再买，但我为爱国心所激动，也就毫无顾惜地销毁了。我并向同学们宣言，以后生病，就是会病死了，也决不买日本的仁丹和清快丸。
这是方志敏《可爱的中国》里的一段描述，看起来像是小说中的场景，其实，书中的描写，在五四时的中国，只要有学校的地方，几乎都发生过，而且有过之而无不及。五四运动的发起者北京大学、清华学校等北京各校学生，将学校消费社和学生“旧日所购日货”，一起拉到先农坛，冲破军警的阻拦，付之一炬。长沙某师范学校学生，将自己购买而未用的洋瓷面盆，当众踏碎。天津北斜村小学，在有教员演说抵制日货时，“竟有数学生将所用之色盒、铅笔当时捣毁抛弃，并对众发誓以后绝不复购日货”。天津北广小学，也发生了同样的事情。天津民立小学的学生，干得更为彻底，他们开会讨论，“议定个人所旧存之日本货一律交由大会公同焚毁，以为自今日始永不购日货之纪念。当即一同捡齐，计共分草帽、书包、洋纸本、墨水瓶、橡皮、画图规、竹尺、洋笔杆、笔头、色纸、画图纸、石笔、石板十三类，约值洋二十余元。遂逐件拆毁，共付一炬”。杭州各个学校学生救国团联合会，约定于1919年的5月18日，“齐集新市场杭州城站两处，焚毁个人自有日货”。届时两处学生的自有日货堆积如山，“洋伞、手帕、草帽、草席、皮包、书盒、大衣、汗衫、瓷碗、盆等”，应有尽有，一把火全烧了，“各界人士往观者不下万人”。杭州的警察局还特地派警察来维持秩序。长沙搞过两次万人规模的焚烧日货大会，成堆的日货在人山人海的广场上，投入火海。被当众焚烧的，是学生自己的物品，而商家手里的日货，则可以登记盖戳，销完不进新货即可。曾国藩的曾孙女曾宝荪在回忆中，也讲了一个相当生动的故事，她所在的长沙艺芳女校，师生成立抵制日货，提倡国货的十人团，共约不再购置日货，以前购买的日货登记盖印，不许再买新的，定期检查。
有一次，有一个学生的新帽子的里子是日货，被团长查出来了，经团员通过，要没收或焚毁，那个团长十分谨慎，剪下帽里绒布一块然后拆下帽里，当众焚烧。当然那个学生十分不快，礼拜六回家告知家长。这位家长大发雷霆，到学校问罪。十人团团长便说，“我们早已告知了某某同学，不可买新日货，她违章买了，原定要烧，只好烧了。”那家长便说，“你可包你们同学没有一个有日货么？”团长说，“任凭检查，连教员、校长都可检查。”那位家长毫不客气，在学生寝室内到处查看，并看了几位教员的衣服，果然凡是日货，都是旧的，也都盖过十人团的印，这才悻悻的去了。
前面提到的黎东方，也说他在上小学的时候，参与抵货，也干过把家里仆人用的日本牙粉扔掉的事。这种做法，显然得到了家中大人的同意。有钱人家的孩子肯做牺牲，没钱的小贩家的孩子，也一样有热血。长沙北正街一个年方9岁的廖姓小贩之子，放学回家，“忽将家里摊上所摆仁丹、洋火以及其父母所用洋瓷盆牙粉等，凡属日货，一律掀掷于地，用脚踢毁。其父母气极，而怒将其扭住痛责，其子遂骂其父母为凉血动物卖国奴不已。其父母因其骂故愈打，而其子见其愈打遂愈骂。正在纠纷未下之时，适某中学游行演讲学生等前来见悉，当大赞其子之爱国热忱，并贺其父母得此佳儿为门楣幸；并有一学生取出光洋二元给廖，作为赔偿损失费，劝令善视其子，勿再责打，并请以后不得再代卖日货。廖夫妇大为感动，除洋元力拒不收外，并承认此后永不再进日货。”宁波大丰昶洋货店，店主是宁波学生联合会会长张传畴的族叔，店产跟张传畴有“承继”关系，但是，当这个规模不小的店依然在卖日货的时候，张传畴带领学生，把店里的大批日货，一把火烧掉。在抵货运动的高潮期间，学生们不仅不买日货，而且不跟任何与日本有关的事沾边，车不坐，船不乘。学生和市民，组织大型集会，当众焚烧日货，这样的事情，在各地都有，所烧毁的日货，既有抄查来的，也有学生自己的。毁掉自己已有的日常用品，是一种牺牲，而转购从价格和效用上尚不及日货的国货，也是一种牺牲，从某种意义上说，正因为学生们有这样的牺牲精神，身体力行，占据了爱国和自律两个道德制高点，抵制日货才可能如此大规模地推进。
由己及人，学生推动抵货，不遗余力，在他们看来，不这样，抵货就没有意义了，因此，抵货运动，主要是禁卖和禁买日货，以禁卖为主。事实上，作为一般老百姓，很难有学生这样的觉悟，只要货物便宜，并不在意是哪国的产品，只要有人卖，就会有人买。据《大公报》报道，1919年6月16日，长沙学校放假，街上没有了学生演讲和检查，一些店铺就开始偷偷卖日货，“而无知愚民只知贪图便宜，乐往购用”。提到禁卖日货，必须强调学生以及其他运动积极分子的一种组织——救国十人团，这是五四运动中一种特别行之有效的动员组织，10人一组活动〔实际上也未必〕，自打在北京诞生之后，迅速被各地复制，成为五四运动宣传、动员、组织活动的基本组织形式。需要说明的是，这种组织，并非什么核心团体，而是普及性组织，凡是热心运动者，无论大中小学生，都自行组织，小学生似乎更积极。不用说，这种组织，在抵货过程中，发挥了决定性的作用，除学生之外的市民，仿效这种组织的，有正义团和锄奸团等名目，对抵货，也起了很大的作用。这种组织无处不在，无孔不入，正因为如此，抵货在能够在短时间内产生巨大的效果。
十人团作用，在抵货运动中，主要是演讲和上街劝阻商家买卖日货。学生的行动能够奏效，在很大程度是因为事先已经得到工商界的同意〔这一点我们稍后还要提到〕，各地在开展三罢活动时，学界和商界，就已经达成了抵货的共识，加上包括店员和工人在内市民也相当有积极性，商家多数都能遵守协议，禁卖日货，在整个抵货气氛的压力下，个别商家的“违规”之举，就比较容易被十人团纠正。上海的运动一开始，1919年5月7日，上海各界2万人召开国民大会，在会上就提案各公司停办日货，致电钱业公所不用日本钞票，号召全国商界“与日本断绝商业关系”。紧接着，5月9日，《上海新闻报》报道，上海商民公布，“自5月9日起，一，不进日本货，二，不装日本船，三，不用日本纸币。一致进行，坚持到底。”这样的共识，在天津，北京，以及全国各大城市差不多都有。上海工商界各个行业公会〔行〕纷纷表态，抵制日货，火车转运业，颜料业，花纱业，煤炭业，麸业，糖业，西药业，木商，五金业，粮商，铁业，洋布业，纸业，船业，零售业，南货业和钱庄，都表态不跟日本人交易，报业也一致不登日本的广告。天津各界在结束三罢之后，召开各界联席会议，学界提议日后限制“各商号不得再订日货及用日币”，而且组织“日货检查团”，得到商界的赞同。各行各业，也跟上海一样，纷纷表态，支持抵制日货。有的商家甚至把日本纸烟，当众烧毁。
但是，1920年代前后，日货在中国满地都是的，那时的日本，很有点类似于今日的中国，制造业非常发达，日本货就是便宜货的代名词。因此，作为大而贫弱近邻的居民，对于日货有相当大的消费量。而且中国商人中，买卖日货者甚至专卖日货者，数目不小，即便他们都乐意遵守抵货的协议和公约，但损失却负担不起，即使全部转为卖国货，也需要一个过渡的时间。因此，组织抵货运动的组织，往往会给这些商家一个时间限制，让他们处理陈货，但是在这期间，不许新进日货。天津为了防止各个商家作弊，各行业组织统一清理。更温和一些的做法是，限定一个日期，将商家的现存日货检查盖戳，可以销售，但不许进新货，如果发现没有盖戳的日货，则一律没收。
尽管如此，在运动的高潮中，爱国道德的诉求，往往是越拔越高，激进的学生，往往恨不得立刻就把日货从中国根绝，大规模开展焚毁日货活动，急切行动的压力，使得很多商家为了响应号召，或者躲过风头，也迅速地收起了日货，日货检查，也很快开始推行。当然，也有个别的商家不信邪，坚持买卖日货，尤其是某些向来专做日货生意的商铺，即使有心收手，也的确困难。对于这样的“违规者”，如果让上街宣传的学生赶上，肯定会遭到“劝阻”和抵制。各地学生和市民，组织日货调查团，到处搜查日货，谁被发现还在买卖日货，马上就会有麻烦。事实上，在抵货高潮中，这种行为即使没有碰上十人团，几乎都会被人揭发，马上就会招致十人团前来问罪。上海零售业巨子先施和永安公司，停卖日货的动作稍微慢了一点，要求尽早把存货“竭力沽清”再行履约，马上招致救国十人团的警告，限期撤除货架上的日货。吓得两大商业巨头马上声明，自5月22日起，宁愿牺牲血本，“以示与众共弃之决心”。和平的劝说就可以奏效的情况当然好，采取把日货伪装成国货〔撕下日货商标，换上国货商标，改包装，等等〕销售之类的软性抵抗，也好说，但是，也就是有在运动中还敢顶风上的，就是不服从抵货，这样的人，不是迫于生计的压力，就是有日本人做后台，很难轻易罢手，经常会导致冲突，遭遇暴力在所难免。经营日货店铺的货品乃至店面被学生和市民捣毁的消息，经常见诸报端。这些遭殃的店铺，不仅不会有市民同情，还会遭致同业开除的惩罚。甚至上海的报关公所，也采用同行评议的方式，对那些私自偷运来的日货，直接销毁。广州抵货的情形，特别火爆，街上凡是戴日本草帽的人，“不由分说，群起夺而毁之，无一得免”。尽管有军警弹压，但街上带电灯的日本仁丹广告牌，买卖日货的店铺的招牌和玻璃窗，一律吃了砖头。有人回忆说，方志敏当年，在街上禁查日货，发现有人穿的长衫是日货，当场上去就给人扯下一大块布下来。有意思的是，尽管北洋政府明令禁止抵货，但警察却往往对学生的“暴力”不闻不问。上海学生5月10日在小东门附近检查一家商铺，发现有日货陈列，劝说无效，遂讲货品扔到地上，店主向岗警投诉，“该警以其自取其咎，置之不睬”。长沙坡子街华泰长洋货店，暗进日货，被学生发现后，将“该店货物捣毁，”捣毁后还请警察来勘察现场，并证明学生们并没有乘机揩油。警察居然“当蒙允诺”，学生“整队归去”，一点都没因捣毁货物的行为，受到追究。因抵货的暴力遭致警方干预的事，只在天津有，那部分地也是因为学生闹得太过火了，而且直接涉及了日本人，警方担心引起外交纠纷才干预的。
天津的魁发成事件，在当时很有名。事件的陈述，有各种说法，有些很戏剧化。据比较平和的《大公报》的报道，大概是这样的：1920年1月23日，调查日货的学生在天津东门内卢家胡同魁发成料器庄〔在周恩来《警厅拘留记》里，说是洋广杂货店〕，检出日本料器二十余筐〔周的记载是日本灯罩〕。期间，还有跟该店铺来往的日本商人和日租界巡捕到来，问检查的学生有无查货的执照，双方发生争执。然后学生跑回寻求帮助，来了一群学生，跟店铺伙计发生冲突，货物被打碎，最后学生将该店伙计裴某、张某，押往商会。第二天，经国民大会委员会在商会开会，议决将裴某“游街示众”。警察出来干预，学生方面“后复有七八人群起架起蔡署长左臂，欲将其一同游行示众”。最后的结果是，魁发成的店伙被释放，有六位学生被捕。当时很倾向学生的《上海时报》报道，也承认学生的确是把店伙押走游街，只有《警厅拘留记》不提此事，但也没有否认。其实，早在1919年7月，据学生自己办的《南开日刊》报道，他们就已经将继续买卖日本棉纱的万德成棉纱庄的店伙〔店主溜了〕，游了街。
当时，学生一向是将坚持买卖日货的商人，视为奸商的。因此，游街示众这种做法，相当普遍，也相当平常，比这还要过分，也不罕见，有的地方，如宁波，还给“奸商”戴上高帽子。据长沙一些老工人和店员回忆，当时他们组织“锄奸团”，对付买卖日货的“奸商”，采取过用尿、洗澡水和洋油淋头，打闷棍，打石头，用硫酸镪水泼的惩治手法，甚至将偷卖日货的商人，捆起来，口中塞上棉花，用小钻子钻。这些回忆，由于是后来做的，也许有夸张的成分，但也证明，对“奸商”的暴力惩戒确实普遍存在。
抵制日货的另一面，是提倡国货，宛如一枚硬币的两面。这也是为什么工商界对抵制日货特别积极的重要原因。无论是怀有实业救国之志的企业家，还是只求牟利过活的商人，除了专做日货进口生意的人之外，对于提倡国货，都有很大的热情。那个时代，中国关税不能自主，国门洞开，庞大而贫弱的中国，在以工业化崛起的日本商品冲击面前，没有招架之力，成了中国近邻日本的商品倾销地，便宜的日货，占据了中国日常消费品的绝大的份额，将中国的民族资本压迫得很苦，中国的民族工商业，很难跟近在咫尺而且资金、实力、技术条件都大大优于中国的日本竞争。第一次世界大战，欧洲列强忙于欧战，最大的获利者，其实是日本产业，使得日本资本得以在没有竞争的条件下突飞猛进，变成压在中国工商界头上最大的一块石头，这也是为什么五四运动能够这样容易地在工商界引起共鸣的原因。当年北大五四运动领袖之一的许德珩先生回忆说，在运动波及上海之后，南洋兄弟烟草公司简照南兄弟捐给北大学生10万两银子，上海棉纱大王穆藕初也捐了10多万巨款。但是都被学生退回了。但这个举动就已经表明了工商界，尤其是那些处于跟日货竞争状态的资本家支持运动的态度。
事实上，在当时的条件下，在市场上，中国国货很难跟日本货竞争。很多日用品，比如学生常用的脸盆、牙粉、墨水等，国产品牌很少，而且市场占有率很低。以至于抵货开始，学生要找国货的替代品，脸盆只能用手工生产的木盆或者铜盆。显然，五四抵货运动，给国货带来了一个机遇，通过这种全民性的基于道德的抵制运动，国货有了一丝喘息之机。
事实上，学生上街宣传抵货，同时也提倡市民购买国货，抵制日货和宣传国货的力度一样大，各地学生和商家联合组织“国货维持会”，一面检查日货，一面提倡国货。演讲，喊口号，贴标语，一面说提倡国货，一面说抵制日货。学生们经过调查，将日用国货产地品牌开列出来，详细标明对应替代日货，印发给市民。比如国货人丹替代日本的仁丹，国货三星牌牙粉替代日本的金刚石牙粉，等等。有的地方码头工人鼓动乘客坐中国船，不坐日本船，如果乘客听劝，则免费把行李带上船摆好，如果不听，“就把乘客的行李乱丢，口里还骂‘亡国奴’”。学生也来到码头上劝说旅客不要乘坐日本船，如果不听，就在人家衣服上盖上“亡国奴”的印记。
也有学生出面和工商界合作，直接上街推销国货。长沙县立第一高等小学，整队游街，贩卖国货，一队军乐，一队童子军，一队为“贩卖队”，“其货如牙粉、人丹、信纸、毛巾等类，极其充足，购者甚伙，一时应接不暇”。一些女校学生，组织“国货贩卖团”，背着国货上街发卖，“并随地演讲提倡国货以救危亡各情形，听者无不鼓掌。其货物价格较市面上为廉，如洋袜手巾等物，俱仅售铜元十余枚，故购者甚伙”。有的中学生组织的国货贩卖团，一边提篮卖货，一边散发国货货品单，像发广告一样。天津的小学生，组织救国团，也下设有“贩卖部”。天津十人团总部，也在张罗成立“国货公司”，分第一、第二、第三分公司，意欲让国货公司遍及国内。有这样的热情而富有献身精神的学生，即营造出同仇敌忾的抵制日货、提倡国货的氛围。运动，对于中国本土的工商业者而已，简直是盛大的节日。
节日里的民族工商界，无疑是运动最大赢家。日货的萎缩，则意味着国货的大卖，这期间，工厂开足马力生产，商家兴高采烈买卖。一些新的企业计划，趁着运动的火热，纷纷出台。上海纺织业纷纷增加资本投入，添置机器，钟表业张罗建钟厂，爱华肥皂厂也扩大生产，增加资本。在天津，范竹斋等人筹办北洋第一商业纺织有限公司，另有二十余家商号联合开办纺纱厂。大名县的国货维持会，也要组织“民利工厂”，专营织布业。一直以来中国电器都被日本垄断，上海有人趁此抵货之机，开办自己的电器厂，已经向开始美国定购机器。一向为日货占据市场的桑皮纸，也有商家打起了主意，准备自己开厂生产。宁波商人，当时算是中国工商界的翘楚，他们在抵货运动之后，办起了美球袜厂、翔熊软席厂、瑞成洋伞厂和民醒砂皮厂。当然，也有人趁机发爱国财，上海大马路方九霞润记银楼发明“国耻金戒”，“一般热诚爱国者，咸乐为购买”。有个卖冰激凌的，在摊上挂白旗一面，“上书：‘冰冰冰！同胞快吃我的冰。吃仔我冰救可醒。大家罢市救学生，都要有齐心。醒醒醒！快快来吃我的冰。吃仔我冰救可醒。诸君吃了勿要学那五分钟热心。’”资料上没说生意怎样，估计跟银楼一样，大发市利。这样的赶爱国的时髦，看着虽然有点别扭，但决不能说人家不符合抵制日货提倡国货的宗旨。学生们在国货制造中，也试图一展身手，当时的出版物，就有介绍自行制造墨水的方法的。前面提到的黎东方，在五四运动期间，就自己买了原料，“如法炮制”，造出了紫色的墨水，可惜有沉淀，卖不出去。济南女子师范学校的学生，开办了爱国商行，自己用布和绸子缝制手绢、织线包、书包，还做伞，在手绢上还绣上“勿忘国耻”、“抵制日货”等字样。可惜这样的学生手工，坚持不了多长时间。
抵制外货，在中国并非第一次，但是，这次的抵货，却的确是持续时间最长，波及地域最广，同时也最为深入的一次，从黑龙江到广州，从上海到四川，甚至一些县城，都卷入抵货运动之中。抵货实际上是一场针对日本人和日本产品的全面抵制，商家不进日货，不用日元交易，学生和市民不买日货，不乘日本轮船，码头工人不装卸日货，报纸不登日本广告，连黄包车夫，都拒绝拉日本人。这样的全民的立体的抵制，对日本的对华贸易，造成了沉重的打击。
据天津《益世报》转载日本《大阪每日新闻》消息，说自抵货发生以来，1919年5月的输华商品，较之平时已减去30%。由于大阪与中国关系最深，因此受影响最大。
从这个表我们可以看到，日本输华商品，除了紫铜一项，其它都有幅度很大的下降，其中日用品下降幅度最大，降幅最小的布，也有一半以上，其实日本伞下降幅度最为恐怖，从将近8万把降到了0。这跟各地纷纷抵货中，人们拿日本雨伞出气，拆毁而且再踏上一只脚的场景，遥相呼应。另外，日本人佐野袈裟美写的《支那近百年史》也提到，在五四运动持续的一年里，日本对华贸易受到了很大损失，对华输入减少了40%。走私的减少量，还没有计算在内。当时的日本驻上海总领事在报告里承认，出于运动的缘故，各业对日交易陷于停顿，金融业“对凡于日本有交易关系者，则不与之交易；正金与台湾两银行之纸币几乎完全不能流通，因之除极少数之外国商品或中国土产品外，对本邦商人之交易完全停顿；尤其报关运输行等，因排日关系，日本货品完全不能搬动。日清汽船、戴生昌以及满铁等轮船公司，自从19日中国报关业公会决议不在日本船只上载货以来，虽尚有若干乘客，中国人之货物已完全不交载运。日清汽船比平时减少三分之一，戴生昌减少四分之一，满铁减少三分之二，尤其如日清及戴生昌以长江或内河航路为其唯一生命而竞争又甚激烈之轮船公司，其受打击甚大，料不易恢复原状。……其他一般商店，除日本货商店及少数贩卖当地日本工厂制品者外，固然期货交易已不存在，即使已订契约之商品，亦不履行，交易成为完全停止状态”。另据马寅初考察，“以1919年为例，日本日清汽船会社往来沪汉间所载之货量，4月份为5552吨，5月份降为2157吨，6月份为37吨，7月份为87吨，9月份99吨”。台湾老资格的历史学家郭廷以，当时是开封的一个中学生，也非常积极地参加了抵货运动，在交通要路检查日货，他回忆说，眼见得，逐渐日货就没了，“而美英货却渐渐多了”。一位参加运动的云南人回忆说，1919年到1920年间，日本棉纱对云南的输入，少了“十分之九”。但是，查阅日本大藏省编辑的《大日本外国贸易年表》却发现，在抵货前的1918年〔日本大正七年〕，日本对华贸易输出额为359,150,814元，输入为281,707,333元。次年，的对华贸易输出额为447,049千元，输入为322,100千元〔单位为日元〕。在抵货高潮中，日货输入，不仅没有减少，反而有所增加。这种增加，在中国如火如荼地抵货声浪中，显然有些不合情理。显然，从前引史料看，不可能是抵货的有效性出了问题，只有一种可能，1919年正好是北京政府用日本贷款大规模购买日本军械的时候，应该是武器的输入，抵消了日常用品的减少。
当然，我们也看到，即便在中国市场已经成为日货倾销地的情况下，总体上由于中国人消费能力过低，绝大多数农民，实际上不怎么购买日用工业品，牙粉、洋瓷盆这样的东西，农民根本就不用，消费者仅限于城市里的学生和部分富裕的市民，所以，日本输华商品量虽然对于日本的某些城市而言是不小的，但就日本的整体贸易来说，尚非最主要的部分。1918年日本商品输出总量为1,962,100,668元〔日元〕，对华输出为359,150,814元，1919年总量为2,098,872,617元，对华则为447,049千元。中国市场固然对于日本很重要，但这块市场销量的减少，还不足以制日本的死命，所以说，通过抵货就可以让日本衰落的想法，显然并不现实。况且，当时中国农民消费洋货最大的部分，是购买机制棉纱，然后自己织布，但是日本纱厂很多却是在中国开办的。抵货运动当时并没有深入到农村，即使深到了农村，想将日纱完全驱逐，也是相当难的一件事。从这个角度说，即使是五四这种持久而深入的抵货运动，抵货的效力，也是有限的。
抵制日货的是非，即使到了今天，依然很难说。一方面，当时中国这样的主权不完整、关税不能自主的弱国，在一个正在走工业化上升路线的强邻压迫下，孱弱的民族工业，如果没有特殊的机遇，事实上很难出头。明眼人都明白，仅仅靠市场的竞争，国货一时半会儿是无法跟日货匹敌的。抵货运动的初衷，是通过不买日货，削弱日本的实力，但最终却是落到振兴国货上。不管怎么说，五四运动中全民规模的抵货，给了民族工商业一个喘息的机会，我们常说的第一次世界大战造成了中国民族工商业的第一个黄金时期，里面应该有抵货运动一份功劳。五四的抵货运动，跟五四示威游行一样，从后来的结果看，不唯拉动了民族工业，而且的确起到了唤起民族觉醒，向世界展示民族力量的作用，对于不久后的关税自主争取，也有非常正面的意义。
但是，抵货毕竟伴随着暴力和强制，一种在爱国道德至上的暴力和强制，至少在抵货高潮的时候，非法地伤害了日货经销商和购买者的利益。这些人不仅物质利益受到很大损害，精神上也受到很大侮辱和刺激。他们买卖日货，但也是正当的商人，被冠以“卖国贼”、“奸商”、“亡国奴”、“冷血动物”加以羞辱，也是一种伤害。显然，这些人，即使贪图私利，也似乎没有多大罪过，跟卖国根本沾不上边。买卖日货，对于他们中的绝大多数人而言，仅仅是谋生的需要，不大可能有哪个人真的是出于日本的利益坚持买卖日货的。他们的“过错”，从道理上讲，是不顾民族利益的大局，从当时的情势来说，则是不服从集体行动，但是，这种集体行动，实际上并未争得他们的同意。
所以，问题就来了，到底一般的国民，有没有义务为了国家和民族的利益，做出个人利益的牺牲？如果这种牺牲出自国民的自愿，当然没有问题，值得称颂。但如果个人没有这个意愿，另一部分人以暴力和强制的方式强迫他们遵行，不仅妨害了他们的自由，而且造成身体和财产的伤害，这样的强制，是否像我们一贯认为的那样，天然合理？但是，反过来说，如果不采用暴力和强制，全民性的抵货能否贯彻下去，又肯定会是个问题，就像西方工人罢工一样，如果不组织纠察队，强力阻止厂主从外地招工进厂，任何罢工都坚持不下去。但是，不管怎样，新文化运动中高扬的个人自由的旗帜，在爱国主义的大帽子面前，肯定是萎缩了，萎缩到连自称自由主义者的人，都一声不响。在这个意义上，从新文化运动走到五四街头抗议的一代五四青年，是走到了原来主张的反面。值得一提的是，严复对于抵货的意见。当时，严复的儿子严琥正在唐山工业学校读书，也参加了抵制日货运动。严复闻讯，去信责备。信的最后有几句话，很有点意思：“北京章、曹或亦有罪，而学生横厉如此，谁复敢立异同，而正理从此不可见矣。”是啊，在爱国的大帽子下面，有谁还敢提出异议呢？没有异议，自由将如何安放呢？
必须承认，这个问题，是一个两难的难局。之所以有这个难局，关键在于当时特殊的情势，国家主权不完整，关税不能自主，中国市场变成了日货的倾销地，而中国的政府，没有这个力量解决这个问题，只能靠民众自行设法。演成这样一种局面，事实上对于运动的参加者而言，也是不得已。即使在当时，要想根本禁绝日货，实际上也是不可能的，越是小地方，日本产的日用消费品销量不大的所在，抵货运动的阻力反而越大，因为在没有相应便宜的国货替代的情况下，抵制日货的结果，是直接损害了当地人必不可少的基本消费。一位当时山东诸城的小学生回忆说，他参加抵货之后，回到村里，靠做小生意为生的亲戚都躲着他，一个大叔对他说：“实话说了罢，我这个小买卖就不用作了，你穿的大褂是日本工厂织的布，你念的书也是日本工厂出的纸印刷的。”另一位在洛阳参加抵货的中学生回忆说，洛阳的商家对抵货就不热心，自己的一个做店伙的表兄，还吓唬他们说：“你们抵制日本货，惹恼了日本人，派兵打来，看你们怎么办！”学生们抓到了一个偷运日货的“奸商”，捆了起来，这个“奸商”不但不服软害怕，反而愤愤不平地跟学生大叫大嚷。安徽芜湖的商会，对抵货也不积极，以至于愤怒的学生把商会砸了，“首先拆了商会的电话，后来又把商会办公室内的家具打得一塌糊涂，有些东西简直被砸得稀烂”，连商会会长的头都被学生打破了。
更进一步说，即使禁了日货的输入，那么在中国的日资工厂产品怎么办？抵货的时候工人可以罢工，但不能总是罢下去。很多农民织的土布，实际上用的棉纱，却是机纺的，其中就有不少来自日本开的工厂。这种你中有我、我中有你的局面，其实不待全球化，当时已经出现了。就算抵货运动对国货的保护和民族工业的推进，效果也是有限的。我们必须得承认，由民族主义高扬而发生的抵货运动，对于民族工业的刺激，只能是暂时的，民族工业的壮大，从根本上说，还得靠工商界自身的努力，以及国家的扶植和适度的保护。这一点，其实抵货运动中的一些明智者，已经看到了。1919年7月24日，《南开日刊》上的一篇评论说道：
我们想想，现在中国的“家庭工业”、“手工制造业”已经完完全全的被外国来的“机器制造品”打灭了。我们日用的东西，几乎离了外国舶来品便不行了。我们在经济上，已经做了外国的“工业战利品”，已经失了自己的“独立权”。我们如果不把这独立权恢复转来，有甚么方法，可以达到我们“国民自决”的目的呢？所以我们今天顶要紧的就是要能够“国民自给”。中国人方才有经济上的独立权，方才有主张国民自决的勇气，方才有实行国民自决的力量。
不错，不错，大家已经明白这个道理了。大家在那里提倡国货，就是这个道理。但是大家所提倡的国货，是不中用的，为甚么呢？因为这些物品，和舶来品竞争，已经打过好几次败仗的了。今天靠着大家的“爱国狂热”是可以畅销的，明天这群众的“爱国狂热”减少了，中国的市场，仍旧要被“舶来品”占领去的。所以我要大声疾呼的向着中国的工商业家说几句话：
（一） 赶快的去你们的旧脑筋来相信科学。
（二） 赶快集合你们的力量，办一个大大的“化学工业试验所”。
（三） 赶快的把工商界和学术界用有力量有系统的组织打成一片。
（四） 赶快趁这个时候兴办各种的大工业。
这些在90来年前的话，在今天读来，依然很耐人寻味。值得一提的是，跟五四抵货差不多同时，印度的甘地，也在领导一场针对英国人的抵货运动。五四的抵货运动，没有像甘地那样，提倡回到土纺车纺纱织布、土法煮盐的中世纪状态去，而是加快自己的民族工业的建设，应该说，这是值得国人自豪的事。最后，必须一提的是，在整个抵货运动期间，日本方面虽然多次提出抗议，在华的日人，大体上还表现比较克制，只有在日本势力特别大的山东和福建，才出现了一些冲突，也只有福建的福州事件闹得比较大，最后演成中日间的外交纠纷。也可以说，虽然说，是抵货运动的组织和参加者，表现了最大的克制，尽量避免波及日本人，发生跟日本人的直接冲突，但是，对于中国的抵货运动，当时的日本政府的应对，总的来说，还是比较温和的，这也是运动最终没有进一步演化成对抗，和平落幕的一个外部因素。当然，抵货运动中对人权的侵犯，对个人自由的限制，说明即使这样一个具有学习西方背景的运动，一旦有了爱国的集体道德诉求，自由会被压缩到何等地步。五四运动尽管有大量的自由主义者参与，但却没有人意识到这一点。运动过后，科学与民主的旗帜高扬，但自由却萎缩了，成为五四政治成果，最明显的特征。这也是为什么后来科学和民主也在激进步伐中变了味道，中国政治进一步在民主的轨道上步入下降线的原因。